回购杰士邦，股价却大跌，“不务正业”会否重蹈覆辙？

继去年以5.29亿美元大手笔收购美国Epic Pharma及附属企业后，人福医药海外收购再下一城。日前，人福医药发布公告称，拟与中信资本共同出资6亿美元收购澳洲企业安思尔（Ansell）旗下包括杰士邦公司在内的全球两性健康业务资产。

为解决资金链问题，人福医药于2006年和2009年分两次将杰士邦75%的股权转让给安思尔。如今，人福医药已成长为年营超120亿元的医药制造巨头，收回流落在外的“亲儿子”，顺便布局正值蓝海的两性健康产业，本应赢得掌声。然而，市场却并不买账。人福医药复牌当日即迎来股价大跌，跌幅超过8%。有评论戏称，“我们等着看新药呢，你却买了个套”。

杰士邦只是人福医药开疆拓土的一小部分。近年来，制药主业之外，人福医药不断延伸产业链，在饮料、食品、移动医疗、医院等领域皆有布局。

把时间轴拉得更长一点，有趣的是，人福医药似乎又踏上了老路。1997年上市后，人福医药力推多元化，主营业务频繁变动，在生殖健康、医药、房地产、环保、金融相继成立参股子公司，每个领域却又都没有做大做强。随后，经过多年的非医药战线收缩，坚持“做细分市场的领导者”战略，人福医药才实现回血。

这一次，人福医药还会重蹈覆辙吗？

收回“弃子”

5月底，人福医药发布公告称，将与中信资本共同斥资6亿美元（约合41亿元人民币）收购Ansell旗下包括杰士邦公司在内的全球两性健康业务。

杰士邦主要从事天然乳胶和化学聚合物制成的安全套的研发、生产和销售，拥有并运营“JISSBON(杰士邦公司)”、“SIXSEX(第六感)”等品牌。通过本次交易，人福医药将成为全球安全套市场的第二大企业，拥有安全套、人体润滑剂和情趣用品等业务。

实际上，杰士邦最初就是由人福医药创立的。公开报道显示，1998年，人福医药参股成立杰士邦（武汉）卫生用品有限公司，当时，人福医药持股80%，王学海持股20%，杰士邦与王学海也由此结缘。特别是，1998年10月，在王学海的带领下，杰士邦在广州市80辆公共汽车上做了一个大胆广告——“无忧无虑的爱”，让杰士邦获得了巨大的曝光率和知名度。随后，王学海又为杰士邦开拓销售渠道，并让其成为国内第一家以商超为渠道的安全套产品。

可以说，杰士邦在国内市场的领先地位是王学海一手培育出来的，而王学海也因杰士邦的成功深受公司高层赏识，28岁便当上了人福的总裁，并于2006年被推上董事长的职位。

但另一面，人福上市后主营业务频繁变动，从计生用品到物业管理再到房地产、环保等多个方面，但每个领域都没有真正做强做大，且大规模投资收益差造成公司资金链紧绷。这种情况下，人福医药决定出售杰士邦。2006年2月和2009年8月，人福医药分两次将杰士邦75%的股权转让给Ansell，交易总额为1.62亿元。

杰士邦的变卖，成为王学海心中永远的痛。收回杰士邦，一定程度上也是抚伤之举。但在商言商，从人福医药公告来看，此次收购，更多的还是为了进入生育调节延伸领域，打造生育调节全产业链。

按照人福医药的说法，此次收购将使公司成为全球两性健康业务的知名企业，并将拥有全球先进的安全套产品研发体系、生产技术、质量体系和产品储备，多个全球知名品牌以及与此相应的全球营销体系和销售网络。同时，人福医药希望能通过其全球营销体系和销售渠道，进行公司大健康产业的全球业务拓展。

据了解，生育调节领域一直是人福医药重点打造的领域，2000年，人福医药设立湖北葛店人福，将其当做生育调节药研发和生产销售平台。主要产品包括两部分：紧急避孕药和终止妊娠药。其中，葛店人福的复方米非司酮片为全国独家品种，市场规模近年来处于行业前三。2011年，投资建立“人福黄姜产业园”，通过打通黄姜上游产业，构建原料药基地，提升生育调节药产业链条。

从人福医药近年产业布局中，两性健康产品已经成为业绩增长引擎之一。人福医药2016年年报显示，生育调节药实现营收3.8亿元，销售业绩仅次于中枢神经系统用药。但营业收入有所下降，降幅5.21%，而在产品毛利率方面，也与行业水平存在较大差距。

杰士邦的加入，将扩充现有的产品线，也将成为人福医药重要的利润组成部分。但从当前的安全套市场来看，市场格局比较稳定，杰士邦不论是市场规模还是品牌影响力，与老大杜蕾斯的差距都非常明显，如果在品牌形象、关键渠道等方面没有大的革新，短期内实现市场份额上的突破很难。但回顾早年王学海运作下的杰士邦实现在中国市场的崛起，未来打破安全套市场格局也并非没有可能。

现在管理层面临的关键问题是，在杰士邦与公司旗下已有产品优势互补作用并不明显的情况下，如何实现协同发展。据了解，除生育调节药领域全产业链布局之外，人福医药还将业务延伸至消费品领域。其下属控股子公司北京玛诺生物、武汉人福健康护理产业、天津中生乳胶、北京人福卫生用品等近年来在健康护理、两性健康等细分市场已培育出“aware爱卫”（艾滋病唾液试纸）、“Key”（情趣用品）、“西妮”（私护产品）等品牌和产品线，但这些产品的进展在其2016年年报中并无体现。

有意思的是，市场对此次收购并不买账。5月31日，人福医药复牌当日即迎来股价大跌，从早盘的21.5元一度跌至18.97元，跌幅超过8%，振幅超10%，成交11.3亿元，创2016年8月份以来单日最大成交额。

“不务正业”

有分析称，人福医药的“不务正业”不符合投资者预期是导致市场波动的重要原因。

的确，人福医药收购杰士邦，与其发展主线以及2017年战略不太相符。麻醉药品一直是公司的主力产品，其市占率一直稳居国内第一，企业在生育调节药、维吾尔民族药、生物制剂等领域也表现不俗。

而根据2016年年报，人福将坚持做医药产业细分市场领导者，主要聚焦在三方面，一是通过研发和市场的良性互动并辅以外延并购，重点发展生物制药、特色中药、化药新型制剂、医疗器械及诊断试剂产品；二是面向全球医药市场进行产业布局，抓紧进行国际主流市场的产品注册和市场开发，并寻找能与公司现有产品市场形成互补或具备高潜力的海外投资标的；三是集聚医疗服务资源，布局区域性医疗服务网络，打造医疗服务品牌。

然而， 转眼间，人福医药却突然主力攻向两性健康业务。

其实，人福医药的“不务正业”在业内是出了名的。2015年，作为“麻醉药商”的人福医药，一边干着情趣用品的副业，一边斥资3亿元高调杀入凉茶领域，推出“清慕三花”牌凉茶，并称计划3年销售额实现10个亿，舆论一片哗然。但在其2016年报中，并未提及凉茶业务。而且，记者在多家电商平台也并未看到该凉茶上架。

同年，人福还收购了湖北广源食品有限公司，并更名为“人福食品”，据称将开发一些功能性食品。

依然是2015年，医药O2O正广受追捧，人福医药与长江日报报业集团签署合作协议，依托武汉晚报好医网组建武汉好医家科技有限公司，进军移动医疗产业，重点开发轻问诊、社区转诊、网上医院、网上药店。

此外，人福医药还宣布拟出资3亿元认购天风证券新发行的1.36亿股股份，持股比例为11.22%，位列公司第二大股东。

目前人福的业务版图主要包括制药工业、医疗服务和大健康三大板块，目前给其带来最大业绩贡献的仍是其制药主业。2016年，人福总营收为123.3亿元，其中来自医药产品的营收为121.8亿元，占比98.8%。

但人福目前的制药主业发展面临瓶颈。数据显示，其主营麻醉药品种枸橼酸芬太尼注射液产销量已经连续两年下降，枸橼酸舒芬太尼注射液产销量增速明显放缓。而其生育调节药独家专利品种米非司酮制剂的产销量也在2016年出现大幅下滑。

这可能是人福医药不断铺摊子的重要因素。王学海在接受记者采访时曾表示，国内制药业受制于政策的因素太多，具有不确定性。且由于相关制度所致，国内仿制药企业之间的恶性竞争已成红海。相比之下，大健康产业是充分的市场竞争产业，受制于政策的因素很小，未来前景广阔，可以充分对冲制药主业存在的风险。

然而，进军饮料、食品、两性健康用品等所谓大健康产业可能南辕北辙。至少，从目前的情况看，人福医药近几年的试水并未取得显著效果。而多年的外延扩张，则让人福医药显得臃肿，存在不少盈利能力较差的资产。

此外，大范围跑马圈地让人福医药负债率、财务费用呈逐年攀升态势，2016年人福资产负债率达54.66%，财务费用为3.3亿元，同比分别增长10.6%和36.6%。与此同时，人福近年来商誉激增，从2011年的1.67亿到2016年的44.97亿元，一旦被收购公司业绩不达预期，商誉减值将构成人福医药的巨大潜在风险。

在其主业医药产业方面，人福医药战线也拉得略长。根据其2016年报，人福在国内正在推进的研发项目超过200个，主要专注于三类以上化药，六类以上中药和九类以上生物制品的新药研发和高端制剂的开发。其还将重点开发抗肿瘤、新型抗病毒抗感染、心脑血管以及自身免疫性疾病等重大领域的创新及仿制药物。

“每个领域都插一脚，看似比较安全稳健，短期也能做高业绩，但从长远看，可能会逐渐散失核心竞争力。”麦斯康莱创始人史立臣说，从目前医疗行业来看，聚焦大疾病领域做产品延伸是大趋势，不论是内部研发还是外部并购，都应聚焦特定的病种来做。

医药行业首席分析师季序我认为，人福医药目前最大的竞争优势仍是麻精类物方面的专业性，还有其多年以来形成的品牌影响力，作为投资者，更期待的是其专有品种和新药研发方面的不断突破。